Die Finanzmarktkrise hat gezeigt, dass nicht nur die reinen Marktrisiken (vornehmlich Zins- und Aktienrisiken) sondern auch das Bonitätsrisiko ein entscheidender Werttreiber bzw. die Ursache von Verlusten sein kann.

Beim Bonitätsrisiko sind streng genommen zwei Unterfälle zu unterscheiden. Zum einen der direkte Ausfall der Forderung, d.h. der Schuldner kommt seinen Zins- und Tilgungsverpflichtungen nicht mehr nach. Zum anderen aber das deutlich wahrscheinlichere und in seiner Gesamtheit betrachtet bedeutendere Risiko der Bonitätsverschlechterung.

Die Bonitätsverschlechterung findet ihren unmittelbaren Niederschlag in einer Erhöhung der gehandelten Creditspreads am Markt, d. h. den Aufschlag über den risikolosen Zins. Die mittelbare Folge kann sich dann auch in einem Downgrading des Wertpapieres niederschlagen. Dieses Downgrading hat der Markt oft aber schon durch das Einpreisen der erhöhten Creditspreads faktisch vorweggenommen.

In Folge eines Downgradings bzw. Erhöhung der Cerditspreads eines Wertpapieres kommt es zu Kursverlusten. Unter der Annahme, dass der seither gezahlte Zins risikogerecht war, wird in Folge der Bonitätsverschlechterung der Markt dieses erhöhte Risiko vergütet haben. Da sowohl bei festverzinslichen wie auch bei variabel verzinslichen Papieren der Kupon bzw. der Aufschlag über dem Referenzzinssatz festgeschrieben ist, kann dieses erhöhte Risiko nur über eine Veränderung des Kurses aufgefangen werden.

Für die Berechnung der Marktverluste aufgrund des Downgradings benötigen wir:

• Volumen je Ratingsklasse in Euro
• Migrationsmatrixx
• Sensitivität des Wertpapieres/ Ratingklasse bei Downgrading

Die Volumen je Ratingklasse sollten problemlos aus den Bestandssystemen ableitbar sein bzw. durch einen Dienstleister übermittelt werden können. Die Wahrscheinlichkeit, dass ein Wertpapier ein Downgrading erfährt, wird über sogenannte Migrationsmatritzen ausgedrückt.

Quelle: Standard & Poor's | Stand: 01.01.2008

Man sieht, dass abgesehen von AAA Papieren sowohl die Chance für ein Up- als auch ein Downgrading besteht. Für die Zwecke des Risikomanagements interessiert uns im Folgenden aber nur noch das Downgrading. Auch ist zu erkennen, dass die Veränderung um eine Ratingklasse das größte Risiko darstellt. Ein Downgrade um zwei oder mehr Ratingklassen liegt bei einer Wahrscheinlichkeit von unter einem Prozent und wird für die weitere Betrachtung vernachlässigt.

Sensitivitäten für einzelne Wertpapiere bzw. sogar stoachastische Aussagen über Wertveränderungen herzuleiten, ist ein recht kompliziertes Unterfangen. Es gibt Tools am Markt (z. B. KMV, CreditMetrics) die diese Wertveränderungen analytisch herleiten.

Wir wollen im Weiteren einen deterministischen Weg beschreiten, der aber ungleich einfacher anzuwenden ist und für die Praxis durchaus brauchbare Ergebnisse liefert.

Nehmen wir an, es gibt nur ein Wertpapier pro Ratingklasse, dann sind die für die Bestimmung des Barwertes notwendigen Parameter leicht ableitbar. Laufzeit und Kupon sind bekannt, der Abzinsungsfaktor kann am Markt ermittelt werden. Ebenso der risikogerechte Zins für die nächst schlechtere Ratingklasse. Auf dieser Basis ist die Veränderung des Barwertes bei Downgrading eine einfache Dreisatzrechnung.

Ganz ähnlich können wir aber bei einem Portfolio von Wertpapieren vorgehen. Anstatt eines einzelnen Kupons verwenden wir den Durchschnittskupon des Portefeuilles. Anstelle der Laufzeit verwenden wir die Duration. Den Marktzins leiten wir aus den jeweiligen Zinsstrukturkurven je Ratingklasse ab.

Nachstehend ein Beispiel für solch eine Berechnung. Auffällig ist, dass die größte Wertveränderung von BBB zu BB auftritt. Dies ist recht einfach zu erklären, da dies genau die Schwelle zwischen Investmentgrade und Non-Investmentgrade Bereich ist.

Basierend auf diesen Annahmen lassen sich wieder durch einfache Multiplikation die möglichen Wertverluste ermitteln. Sofern ein höheres Sicherheitsniveau angestrebt wird kann auch über mehrere Ratingklassen hinweg gerechnet werden, bis das angestrebte Konfidenzniveau erreicht ist.